“凿池筑城，与民守之”——读《沃伦·巴菲特在佛罗里达大学的演讲》
经济城堡和护城河理论第一次出现是在1993年沃伦·巴菲特致股东信中，第二次出现则是在1995年在伯克希尔公司的年度会议上，那一次巴菲特对经济城堡和护城河的概念作了较为细致的描述。不过，巴菲特在佛罗里达大学对MBA学生的演讲则更为详尽。我认为这是一次非常重要的演讲。
1998年10月15日，沃伦·巴菲特应邀来到佛罗里达大学演讲，这是一次一个半小时的演讲。在巴菲特简要的开场白后，就有学生开始提问，其中第三个问题就是：“讲讲你喜欢的企业吧, 不是企业具体的名字，而是什么素质的企业你喜欢？”尽管这位学生已经声明并不需要具体的企业名字，但是巴菲特还是忍不住地举了可口可乐这个例子，点出了经济城堡和护城河的含义：对投资者而言理解容易，但是对竞争对手而言却并不容易，并且还要有负责的、能干的人才来管理：“我只喜欢我看得懂的生意，这个标准排除了90％的企业。你看，我有太多的东西搞不懂。幸运的是，还是有那么一些东西我还看得懂。设想一个诺大的世界里，大多数公司都是上市的，所以基本上许多美国公司都是可以买到的。让我们从大家都懂的事情上开始讲吧（巴菲特举起他的可乐瓶），我懂得这个，你懂得这个，每个人都懂这个。这是一瓶樱桃可乐，从1886年起就没什么变化了。很简单，但绝不容易的生意。我可不想要对竞争者来说很容易的生意，我想要的生意外面得有个城墙，居中是价值不菲的城堡，我要负责的、能干的人才来管理这个城堡。”
如何理解护城河的含义？巴菲特以盖可保险为例，盖可保险的护城河就是低成本，虽然保险服务基本上是相同的或接近的，但是因为盖可的价格低，所以这才是客户更需要的。“我要的护城河可以是多样的，举例来说，在汽车保险领域的盖可（GEICO）,它的护城河就是低成本。人们是必须买汽车保险的，每人每车都会有，我不能卖20份给一个人，但是至少会有一份。消费者从哪里购买呢？这将基于保险公司的服务和成本。多数人都认为（各家公司的）服务基本上是相同的或接近的，所以成本是他们的决定因素。所以，我就要找低成本的公司，这就是我的护城河。当我的成本越比竞争对手的低，我会越加注意加固和保护我的护城河。当你有一个漂亮的城堡，肯定会有人对它发起攻击，妄图从你的手中把它抢走，所以我要在城堡周围建起护城河来。”
巴菲特先以柯达和可口可乐为例，说明护城河既可变宽也可变窄。柯达公司护城河就是由宽变窄的典型。“柯达公司的护城河和可口可乐的护城河是一样难以逾越的。如果你想给你6个月的小孩子照张像，20年或50年后你再来看那照片，你不会象专业摄影师那样来衡量照片质量随着时间的改变，真正决定购买行为的是胶卷公司在你的心目中的地位。柯达向你保证你今天的照片，20年，50年后看起来仍是栩栩如生，这一点对你而言可能恰恰是最重要的。30年前的柯达就有那样的魅力，它占据了每个人的心。在地球上每个人的心里，它的那个小黄盒子都在说，柯达是最好的。那真是无价的。现在的柯达已经不再独占人们的心。它的护城河变薄了，富士用各种手段缩小了差距。柯达让富士成为奥林匹克运动会的赞助商，一个一直以来由柯达独占的位置。于是在人们的印象里，富士变得和柯达平起平坐起来。”而可口可乐护城河则变得愈来愈宽了。“与之相反的是，可口可乐的护城河与30年前比，变得更宽了。你可能看不到护城河一天天的变化。但是，每次你看到可口可乐的工厂扩张到一个目前并不盈利，但20年后一定会的时候，它的护城河就加宽些。企业的护城河每天每年都在变，或宽或窄。10年后，你就会看到不同。”变宽说明企业的竞争力越来越强了，越来越有优势了；变窄则说明企业的竞争力越来越弱了，越来越处于劣势的状态。因此，通过护城河的变化可以看清企业的前景。
以10年或20年的长远眼光来审视一家企业，其视角就必定与众不同。“我给那些公司经理人的要求就是，让护城河更宽些，保护好它，拒竞争者于河外。你可以通过服务，产品质量，价钱，成本，专利，地理位置来达到目的。我寻找的就是这样的企业。那么这样的企业都在做什么生意呢？我要找到他们，就要从最简单的产品里找到那些（杰出的企业）。因为我没法预料到10年以后，甲骨文，莲花，或微软会发展成什么样。比尔·盖茨是我碰到过的最好的生意人，微软现在所处的位置也很好。但是我还是对他们10年后的状况无从知晓。同样我对他们的竞争对手10年后的情形也一无所知。”这里又为我们提供了如何跟踪、判断和预测企业前景的基本方法。
巴菲特再以箭牌口香糖为例，从自己能够理解的生意的角度，站在竞争对手的位置，看需要多少资金才能打败现在的生意，告诉我们如何从产品质量、价格、成本以及服务水平等环节上判断其护城河变宽或变窄。“虽然我不拥有箭牌口香糖的公司，但是我知道10年后他们的发展会怎样。互联网是不会改变我们嚼口香糖的方式的，事实上，没什么能改变我们嚼口香糖的方式。会有很多的（口香糖）新产品不断进入试验期，一些以失败告终。这是事物发展的规律。如果你给我10个亿，让我进入口香糖的生意，打开一个缺口，我无法做到。这就是我考量一个生意的基本原则。给我10个亿，我能对竞争对手有多少打击？给我100个亿，我对全世界的可口可乐的损失会有多大？我做不到，因为，他们的生意稳如磐石。给我些钱，让我去占领其他领域，我却总能找出办法把事情做到。”巴老就是这样，深入浅出，把一个十分复杂的问题通过连续举例，让听众通俗易懂，心领神会。
最后，巴菲特终于道出了投资的精髓所在：视买股票为做生意，买我们看得懂的赚钱生意；视股票为企业，企业好，我们的投资就好。企业盈利模式非常重要，那些无法判断其前景的企业，绝大多数都是不符合商业逻辑，经济上根本行不通的，并不值得我们去浪费时间。只有极少数的企业能够随着时间的推移带来越来越多的利润，企业赚越来越多的钱对股东的回报也将越来越大。这样的企业才是我们所想要，这也是考量一笔生意的唯一正确的方式。这才是最高明的投资方法。“所以，我要找的生意就是简单，容易理解，经济上行得通，诚实，能干的管理层。这样，我就能看清这个企业10年的大方向。如果我做不到这一点，我是不会买的。基本上来讲，我只会买那些，即使纽约证交所从明天起关门五年，我也很乐于拥有的股票。如果我买个农场，即使五年内我不知道它的价格，但只要农场运转正常，我就高兴。如果我买个公寓群，只要它们能租出去，带来预计的回报，我也一样高兴。人们买股票，根据第二天早上股票价格的涨跌，决定他们的投资是否正确，这简直是扯淡。正如格雷厄姆所说的，你要买的是企业的一部分生意。这是格雷厄姆教给我的最基本最核心的策略。你买的不是股票，你买的是一部分企业生意。企业好，你的投资就好，只要你的买入价格不是太离谱。这都是格雷厄姆的理念。”“投资是投入一定的钱，确保将来能恰当幅度地赚进更多的钱。所以你务必要晓得自己在做什么，务必要深入懂得（你投资的）生意。你会懂一些生意模式，但绝不是全部。”
滕文公曾询问孟子：“我们滕国是个小国，处在齐国和楚国之间。是事奉齐国呢？还是事奉楚国？”孟子回答说：“这个计谋不是我能想得到的。不得已的话，倒是有一种办法：凿深这个护城河，筑固这个城墙，和人民一起坚守在这里，尽力死不离开它，那么这样倒是可以做到的。”我想，孟子这个“凿池筑城，与民守之”的策略，对于那些中小板和创业板的企业尤其适用。
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量化与质化
——再读《沃伦·巴菲特在佛罗里达大学的演讲》
关于量化与质化，实际上就是定量与定性的问题。所谓定量，就是某个企业的经营数据及财务指标，依据这些数据及指标对公司的价值进行定量，判断这笔生意好到什么程度，差到什么程度。所谓定性，就是对这个企业的商业属性、盈利模式、竞争力以及企业前景等因素进行定性，判断这笔生意的本质是好生意还是差生意。衡量一个伟大企业的因素是什么？就是量化与质化这两个双重因素。在佛罗里达大学的演讲中，就有学生提出这样的一个问题：“在你购买公司的分析过程里，是否有些数字会告诉你不要买？哪些东西是质化的，哪些东西是量化的？”
巴菲特是这样回答的：“最好的买卖里，从数字的角度来讲，几乎都要告诉你不要买。你可能对（被购买公司的）产品的印象是非常之深，但是你对那套雪茄烟蒂式的廉价思维已经根深蒂固。我曾经拥有一个风力发电公司。相信我，风力发电公司如同雪茄烟蒂一般廉价。我们买的也很便宜，只相当于公司流动资金的三分之一的价钱。我们却实赚了钱，但是这种收益是不可复制的，更象是一次性的买卖。你可不想做那样的事情，但我经历了那样一个阶段，在那个阶段里，我还买过租车公司等等一些廉价生意。”巴菲特从企业量化的东西谈起，以自己曾经买过风力发电公司为例告诉听众，好生意一般都不便宜，但是如果觉得“便宜”了，其品质可能就没有那么好了。这是巴菲特几十年的经验之谈。
早期的巴菲特由于深受他的老师本杰明·格雷厄姆的影响，经常去做看似“便宜”的生意。这些生意都在他的上世纪50年代和60年代的致股东信中得到充分的表现。单一使用量化确实有它的缺陷，因为量化的东西容易使人滑向贪图便宜的“烟蒂型投资”。地上有一个烟蒂，捡起来还能吸上几口，既不花钱，又很便宜。经常进行烟蒂型投资时，自然会将价格与净资产进行比较，然而净资产只是代表一个企业的账面价值，也就是投入成本。而真正衡量企业内在价值的却是盈利能力。盈利能力恰恰无法量化衡量，它需要质化的东西进行描述。
质化的东西看起来似乎难以判定，那么应该如何确定不同类型企业质化的东西？对此，巴菲特说，“谈到质化的东西，我可能在接到电话的那一刻就能感受到了。几乎我们买的所有企业，只需要10分钟，15分钟的分析。我今年买了两个企业。通用再保（General Re）是一个180亿的交易。我连它们的总部都没去过。我希望它们的的确确有个总部。在那之前，我买了公务机（Executive Jet），主要做部分拥有小型飞机的生意。在我们买之前，我也没去过它的公司总部。四年前，我给我的家庭买了一个飞机计划的四分之一拥有权。我亲身体会了他们的服务，我也看到了这些年它们的迅速发展。（在购买交易发生之前，）我拿到了它们的经营数据。”
为什么巴菲特10分钟或15分钟就能谈好一笔生意？这是因为在巴菲特心目中早已有他的“偶像”了。人们早已知道巴菲特在他的致股东信中公布了他要买入公司需符合的条件：“我们对具有以下条件的公司有兴趣：1、巨额交易(每年税后盈余至少有五百万美元)；2、持续稳定获利(我们对有远景或具转机的公司没兴趣)；3、高股东报酬率(并甚少举债)；4、具备管理阶层(我们无法提供)；5、简单的企业(若牵涉到太多高科技,我们弄不懂)；6、合理的价格(在价格不确定前，我们不希望浪费自己与对方太多时间)。我们承诺完全保密并尽快答复是否感兴趣，通常时间不超过五分钟。”对于巴菲特来讲,只要满足以上条件，马上就会买入，买入决策并不会超过5分钟,因此看起来10分钟似乎还太长了。只要5分钟，这就意味着，这6个条件是一组能绝对买到好公司的令人放心的条件。在满足这6个条件后，投资者已经没有什么好担心的问题，剩下的就是根据自己的财力决定买不买的问题了。质化的东西，可以在接到电话的那一刻就能感受到，除了熟谙6个条件外，最主要的还是这个生意的本身属性。现实中的商业世界，一个经验丰富的商人，只要对方一张口，他确实能一眼看出他所做的生意性质、盈利状况以及前景，并不需要花费很长时间考量。假设对方说不清楚他在做什么生意，要么他想隐瞒什么，要么他在故意骗你，这样的生意当然也不需要去做了。
所以，“如果你不能马上足够了解所作的生意，即使你花上一二个月，情况也见得会有多少改观。你必须对你可能了解的和不能了解的有个切身体会，你必须对你的能力范围有个准确的认知。范围的大小无关大局，重要的是那个范围里的东西。哪怕在那个范围里只有成千上万家上市公司里的30个公司，只要有那30家，你就没问题。你所做的就应当是深入了解这30家公司的业务，你根本不需要去了解和学习其他的东西。”这里实际上已经涉及到能力圈问题了。如果这个生意超出了个人理解的范围，无法判断其性质、盈利状况以及前景，不能对其大致估值，买卖点无法把握，就不是一笔好生意了，也不值得投资了。
正因为我们有许多我们不懂的东西，所以我们就需要不断学习，调查研究，尽可能地扩大自己能力圈。巴菲特早年就是这样做的。“在我早年的时候，我做了大量功课来熟悉生意上的事情。我们走出去，采取所谓‘抹黄油’的方式，去与企业的用户谈，与企业以前的雇员谈，与企业的供应商谈，我们能找到的每一个人。每次我看到业界的专业人员，举例来说，我对采煤业有兴趣，我会遍访每一家采煤公司，问每一位CEO,‘如果要在业界买一家公司，你认为我该买哪一家？为什么？’ 如果你把这些片段的信息串起来，你会学到很多业界的信息。当你问到竞争对手的时候，你会得到非常相似的答案。比如说，如果你有一个解决一切问题的良方，那么你首先要解决的竞争对手是谁？为什么？通过这种手段，你很快会发现谁是业界最好的企业。”看起来如果要升华到5分钟就能做一笔好生意的境界，确实需要在对企业的调查研究上下一番苦功夫！“四十年前你了解的口香糖的生意，现如今依旧适用，没有什么变化。我认识一个人，他的岳父去世了，丢下一间他创建的制鞋公司。这个人托高盛（Goldman Sachs）来卖掉这家公司。他和我的一个朋友在佛罗里达打高尔夫，提到了这件事。我朋友让他给我打电话。他打了，结果我们用五分钟谈成了这桩生意。我认识这个人，我基本了解制鞋生意，所以我就买了。质化的方面定了后，就是价格了。我的答案只有是或者不是，很简单，谈判的时候没什么圈子可兜。只要价格合适，我就会买。不然的话，谈判之前我很快乐，谈判不成我也一样。”
结论：质化因素就是判断这笔生意是否可以去做，在得到确切的答案后，才去考虑量化因素，衡量价格是否合适。因此巴菲特才会这样说，“我亲身体会了他们的服务，我也看到了这些年它们的迅速发展。（在购买交易发生之前，）我拿到了它们的经营数据。”从单纯的量化到质化，到双重因素的结合，这就是巴菲特的飞跃，所以巴菲特常说，如果他只学格雷厄姆，他就可能赚不了那么多的钱。
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喜诗的定价魔力
——三读《沃伦·巴菲特在佛罗里达大学的演讲》
如何确定一个合适的价格来购买企业？这是巴菲特在佛罗里达大学的演讲时学生提出的第四个问题：“就如你刚才所说，你已经讲了事情的一半，那就是去寻找企业，试着去理解商业模式，作为一个拥有如此大量资金的投资者，你的积累足以让你过功成身退。回到购买企业的成本，你如何决定一个合适的价格来购买企业？”
这个问题看似简单，但却难以决定，可见它确实不简单。巴菲特回答：“那是一个很难作出的决定。对一个我不确信（理解）的东西，我是不会买的。如果我对一个东西非常确信，通常它带给我的回报不会是很可观的。为什么对那些你只有一丝感觉会有40％回报的企业来试手气呢？我们的回报不是惊人的高，但是一般来讲，我们也不会有损失。”这里又再涉及到能力圈问题：不懂不买。但是即使懂，也不见得就一定就会大赚一把，当然也不至于亏损。在懂的情况下都尚且如此，更何况不懂？
巴菲特先以喜诗糖果公司（See’s Candy）为例，“1972年，我们买了喜诗，喜诗每年以每磅1.95美元的价格，卖出 1600万磅的糖果，产生400万的税前利润。我们买它花了2500万。我和我的合伙人觉得有一种尚未开发出来的定价魔力，每磅1.95美元的糖果可以很容易地以2.25的价钱卖出去。每磅30分的涨价，1600万磅就是额外的480万呀，所以2500万的购买价还是划算的。”喜诗一向是巴菲特引以为豪的公司。1972年当巴菲特买入喜诗时，如果按当时的税前利润400万计算，不计税收项目，收回买价的年限是6.25年，这确实是一笔很划算的生意。——读到这里，我忽然联想到当前有一些创业板公司，其税前利润与总市值相比，竟然只有总市值的1-2%，真不知道何时才能收回成本。——当然，价格便宜只是一回事，更重要的在于喜诗具有定价魔力，它可以通过提价赚取额外的480万美元的利润而不影响其销售量。这就是说，喜诗提价后的价值要比提价前提高了一倍。如果每年都提价，那么每年的价值都要比前一年增加。果然，在巴菲特买了喜诗后，“我们每年都在12月26日，圣诞节后的第一天，涨价。圣诞节期间我们卖了很多糖。今年，我们卖了3000万磅糖，一磅赚2个美元，总共赚了6000万。十年后，我们会赚得更多。在那6000万里，5500万是在圣诞节前3周赚的。耶稣的确是我们的好朋友。这确实是一桩好生意。”按照帕特·多尔西在《巴菲特的护城河》中说法，如果投资不能通过定价权或重复购买等形式创造收益，那么这种品牌就无法创造竞争优势。很显然，喜诗在定价权与重复购买方面做得很成功。
加州人是这样喜爱喜诗糖果，以至于到了不可救药的程度了，这也是喜诗糖果能够不断涨价的根本原因。“我们知道在加州每个人都有一个想法。每个加州人心中对喜诗都有一些特殊的印象，他们绝对认这个牌子的糖。在情人节，给女孩子喜诗的糖，她们会高兴地亲它。如果她们把糖扔在一边，爱理不理，那我们的生意就糟糕了。只要女孩子亲吻我们的糖，那就是我们要灌输给加州人脑子里的，女孩子爱亲喜诗的糖。如果我们能达到这个目标，我们就可以涨价了。”
接着巴菲特描述了喜诗深入人心的一幕幕场景，既生动又风趣：“如果你再想想，关于这生意的重要一点是，多数人都不买盒装巧克力来自己消费，他们只是用它来做为生日或节日的馈赠礼品。情人节是每年中最重要的一天。圣诞节是迄今为止最最重要的销售季节。女人买糖是为了圣诞节，她们通常在那前后2－3周来买。男人买糖是为了情人节。他们在回家的路上开着车，我们在收音机节目里放广告，“内疚，内疚”，男人们纷纷从高速路上出去，没有一盒巧克力在手，他们是不敢回家的。情人节是销售最火的一天。你能想像，在情人节那天，喜诗的价钱已经是11美元一磅了。当然还有别的牌子的糖果是6美元一磅。当你在情人节的时候回家，递给你的那位（6块钱的糖），说，‘亲爱的，今年我买的是廉价货’？这绝不可能行得通！”喜诗的价格就是要比别人的牌子要高，而一家企业仅仅凭借其品牌就能以更高的价格出售同类产品，本身就形成了一条无与伦比的护城河。
巴菲特认为，在某种程度上，有些东西和价格是没关系的，或者说，不是以价格为导向的。他再以迪斯尼为例。迪斯尼也具有喜诗一样的盈利模式，价格也要比别人的牌子要高，因此对于其他牌子而言，日子就不是那么好过了。“迪斯尼在全世界卖的是16.95或19.95美元的家庭影像制品。人们，更具体的说，那些当妈妈的对迪斯尼有着特殊的感情。在座的每个人在心中对迪斯尼都有着一些情愫。如果我说环球影视，它不会唤起你心中的那种特殊情愫；我说20世纪福克斯公司，你也不会有什么反应。但是迪斯尼就不同。这一点在全世界都如此。当你的年纪变老的时候，那些（迪斯尼的）影像制品，你可以放心让小孩子每天在一边看几个小时。你知道，一个这样的影片，小孩子会看上20遍。当你去音像店时，你会坐在那儿，把十几种片子都看上一遍，然后决定你的孩子会喜欢哪一部？这种可能性很小。别的牌子卖16.95，而迪斯尼的卖17.95，你知道买迪斯尼的不会错，所以你就买了。在某些你没有时间的事情上，你不一定非要做高质量的决定。而作为迪斯尼而言，就可以因此以更高的价格，卖出多得多的影片。多好的生意！”查理·芒格认同巴菲特的说法，他说，“关于迪斯尼，迪士尼是自身催化（autocatalysis）的完美典范。他们摄制完成的电影也有版权。就像制冷技术推动了可口可乐的销售一样。录影带诞生后，它什么也不要发明，只要放映摄制完成的电影并高价出售录影带。每个父母和爷爷奶奶都希望他们的孩子坐下来，在家里静静地看着这些录像带。所以迪士尼搭了顺风车，这个机遇价值成千上万美元。很显然，如果你能够找到，这也是一个不可思议的模型。你不用发明什么新的东西，只要坐在那里，然后让世界带着你走。”
巴菲特说，许多梦想家们一直努力打造出类似于迪斯尼概念的品牌，来同它在世界范围内竞争，取代人们心中对迪斯尼的那份特殊情愫。结果人们总是不买他们的帐。比如，环球影视吧，妈妈们不会在音像店里买他们的片子，而放弃迪斯尼的。那是不可能发生的事。同样的，可口可乐是在全球范围内和喜悦的情绪关联在一起的。不管你花多少钱，你想让全世界的50亿人更喜欢“RC可乐”（注：巴菲特杜撰出来的饮料牌子），那也是做不到的。尽管他们可以搞些诡计，做折扣促销等等，但都无济于事，最终还是无法得逞。这就是我们要的生意，我们要的护城河。
不管是喜诗，还是迪斯尼，抑或可口可乐，它们都可以像垄断者那样进行定价，却没有受到任何限制，因此它们的城堡既坚且固，它们的护城河既宽且长，这就是定价魔力的使然。综上所述，结论是：考察一家公司至少要看三点：1、是否有提价权；2、其产品价格是否比别的牌子高；3、消费者是否一定要它的产品。
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“我不关心宏观的经济形式”
——四读《沃伦·巴菲特在佛罗里达大学的演讲》
价值投资一般采用的是自下而上的策略。这种策略其实就是投资者依靠个股筛选的投资策略。采用这种策略的投资者对企业没有任何预测，他们最为关注的是个别公司的表现和治理，然后根据实际情况分析其基本面，一个个地寻找便宜的证券。采用这种策略的投资者一般都忽略经济情势。
在佛罗里达大学的演讲时，就有学生要求巴菲特谈谈目前的经济形式和利率，和将来的走向。巴菲特直截了当地回答：“我不关心宏观的经济形式。”巴菲特认为，“在投资领域，你最希望做到的应该是搞清楚那些重要的，并且是可以搞懂的东西。对那些既不重要，又难以搞懂的东西，你忘了它们就对了。你所讲的，可能是重要的，但是难以拎清。”巴菲特是对的，因为宏观经济的确“难以拎清”。与巴菲特相反的是自上而下的策略，这是一种是通过预测宏观经济走向和行业公司前景，分析其他投资者将会有何反应，来决定是否投资以及投资何种品种的策略。采用这种策略并非易事，塞思·卡拉曼曾经指出，这种策略不仅有相当的难度，而且蕴含着极大的风险，同时每个步骤都可能出错。比如你能正确判断出世界正进入前所未有的和平与稳定吗？德国统一对德国利率以及德国马克是利多还是利空？等等。因此采用这种策略的投资者往往面临着让人望而却步的艰难任务。
但是，如果只关注的是个别公司的表现和治理，然后根据实际情况分析其基本面就将简单得多。因为“他们——比如可口可乐、箭牌口香糖或柯达——的生意是可以拎得清的”。因此“我们从未因对宏观经济的感觉来买或者不买任何一家公司。我们根本就不读那些预估利率，企业利润的文章，因为那些预估真的是无关痛痒。”巴菲特举例说，1972年，他买了喜诗后不久，政府就对喜诗实施了价格管制，但那又怎么样？倒是如果因为价格管制的原因就没有去买，那么就将错过了以2500万买下一个现如今税前利润6000万的生意！
正因为如此，巴菲特才“不愿因为自身本就不精通的一些预估而错过买到好生意的机会”。因此他“根本就不听或不读那些涉及宏观经济因素的预估。”巴菲特说，在通常的投资咨询会上，经济学家们会做出对宏观经济的描述，然后以那为基础展开咨询活动。在他看来，那样做是毫无道理的。并且，假设艾伦·格林斯潘和罗伯特·鲁宾两位重量级人物，一个在他左边，一个在他右边，悄悄告诉他未来12个月他们的每一步举措，他也是无动于衷的，而且也不会影响到他购买公务飞机公司或者通用再保险公司，或者他做的任何事情。
相对于自下而上的策略，我注意到，另一位大师级的投资人物杰瑞米·格兰桑采用的却是自上而下的策略，虽然他也是一位价值投资者——这很少见。2008年10月他曾与巴菲特发生过一场“争论”。当时，标准普尔500指数跌至950点，巴菲特在《纽约时报》撰文称，他正在买入美国股票，因为他认为这些股票很便宜，股价仅仅反映了大范围的恐慌而已。但是当时市场反映冷淡，其中一个重要的原因是因为市场中的大多数人和巴菲特的投资方法有巨大的差距。格兰桑也认为，这对于巴菲特而言，“有点不同寻常”。因为格兰桑运用回溯法，认为如果运用他现在的方法为1974年的市场估值，它也要比今天的950点便宜得多，而950点仅相当于他计算出的公允价值。格兰桑异常谨慎，他在2008年第四季度的报告中建议，要“缓慢并且小心翼翼地将你保留的现金转换为全球的股票，特别是美国高质量的蓝筹股和新兴市场的股票。”他预计7年回报会高于常态值，但也“应该为创出新低的下跌做好准备，因为市场总是喜欢在大型泡沫破灭之后在下跌途中修正过度。相比标准普尔在一天内达到的低点750点，600点或更低才是更为典型的低点。”
当然，市场并未如格兰桑的所愿，标准普尔一直到2009年3月9日才创出676.53的最低点位。格兰桑喜欢预测市场短期走势，而巴菲特却从不预测，巴菲特常说，“对于大市的走势，我一无所知。”格兰桑说，“难道巴菲特认为如1974年那般便宜的市场不会再次降临吗？或者说现在这个特殊的时期完全没有可能吗？如果这还存在争议，我们不能苟同。我们怀疑更低的价格不仅是可能的而且是很有可能的，虽然远远未到必然的程度。”格兰桑猜测道，“他是否拥有某种实战的市场定时模型，让他对只具有普通价值的东西产生明显的兴奋？考虑到他的投资风格，这不太可能。是不是我们猜错了？想都别想！无论如何，这是一个有趣的谜。”这个谜底在哪里？
采用自下而上的策略的投资者，都会极力关注价值与价格之间的缺口。缺口越大，市场就越有吸引力。这就是谜底。巴菲特也希望市场进一步向下调整。巴菲特视纽约证交所就如同公司的超市。在这次演讲时的最后，巴菲特就这样说：“你知道自己要买股票，那么你盼着什么好事呢，你恨不得股价都跳水，越深越好，这样你就可以拣到些便宜货了。”他希望在未来10年里，今天演讲在座的每个人可能都是股票的“净买家，而不是净卖家，”所以每个人都应该盼望更低的股价。巴菲特打比方说，未来10年里，如果你肯定是汉堡包的大吃家，你就更应该盼望更便宜的汉堡包，除非你是养牛“专业户”。同样的，如果你现在还不拥有可口可乐的股票，你又希望买一些，你一定盼着可乐的股价走低。你盼望的是超市在周末大甩卖，而不是涨价。基于此，巴菲特确实不需要知道股票市场会有如何的走势，永远也不会。他甚至想都不去想这些事情。当股市真的走低时，他就会很用心的研究他要买些什么，因为他相信到那时他可以更高效地使用手上的资金。