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投资确实不简单

2013-05-30 09:11:14

作者：一只花蛤

——谈反向投资

投资不简单，反向投资更不简单，因此本文并不想鼓励你成为一个反向投资者。但是我愿意思考。这是因为从长期看，市场确实对好消息或坏消息都反应过度，一个阶段表现特别好或特别差的股票在下一个阶段一般会出现相反的情况。当然这个所谓的阶段不能以月来计算，而应该用年。如果我们认识到这一点，就能够理解反向投资的策略。

反向投资的策略有多种，但主要有两种：一种是购买“输家”，一种是期望值博弈。

一、购买“输家”。所谓的“输家”是指公司或项目效益差，或增长率下降，或管理不善，或三者同时兼而有之，或出自其他原因，致使股价剧烈下跌，被市场无情地惩罚并抛弃，成为典型的“输家”。（反之，则可以称为“赢家”。）

不过，金融市场经常会出现神奇的“均值回归”效应。比如，在过去5年里上涨幅度最大的股票比其他股票在下一个5年更有可能下降，而过去5年下降幅度最大的股票比其他股票上涨的可能性要大。这就是那些愿意购买“输家”的股票、出售或避免购买上涨幅度最大的“赢家”股票的原因。

纽约大学商学院金融学教授阿斯沃斯·达摩达兰在他的一本著作中举证说，有两位叫DeBondt和Thaler的研究者曾建立了从1933-1978年每年一个的由35种股票组成的“赢家”投资组合，这些股票由前一年是上涨幅度最大的股票；他们还建立了一组由35种股票组成的“输家”投资组合，这些股票由前一年是下跌幅度最大的股票。他们观察到，购买了上一年35种输家股票，并把股票持有5年的投资者得到高出市场收益率大约30%的累积超额收益率，比购买赢家股票的投资者收益率高40%。

当然，我们要慎重使用统计样本及其数据，因为他们或许夸大了输家投资组合的潜在收益率。比如，12月创建的输家投资组合可能要比6月创建的输家投资组合赚得的收益率要高得多，又比如，超额收益来自几个收益率特别好的股票而不是投资组合普遍的业绩情况等等。

无论如何，如果我们想购买输家股票，一定要做好思想上的准备，因为DeBondt和Thale的研究也显示，在1941-1964年，输家股票用了28个月才超过赢家股票；在1965-1989年输家股票甚至用了36个月还没有开始超过赢家股票。我们能等三年吗？如果我们缺乏耐心，持有的时间较短，不但颗粒无收，还可能以亏损出局而告终。所以，购买输家股票的关键在于，是否具备长期持有这种股票的能力。

二、期望值博弈。市场对于赢家股票的期望值往往高之又高，而对输家股票的期望值总是低之又低。如果我们能够看出其中的玄机，那么我们就有可能购买后者而出售前者。

好公司也可能成为坏投资，差公司也可能成为好投资。购买经营良好的公司，期望这些公司收益的增长会使其价格上涨的任何投资策略都是危险的，因为它忽略了公司目前的价格已经反映了公司的管理和资产质量这一可能性。如果当前价格是正确的，最大的危险是随着时间的推移，公司的光环将褪去，市场给予的奖励将耗尽。当市场夸大公司价值的时候，就算公司在增长，也只能导致较差的收益率。只有在市场低估了公司质量的时候，才有可能赚得超额收益。克莱曼（Clayman)公司的一项研究表明，1981年对业绩不突出的公司投资的100美元到1986年增长到298美元；对业绩卓越的公司投资100美元到1986年仅增长到182美元。虽然这项研究没有考虑风险因素，但是它的确提供了好公司不一定是好投资，差公司也可能成为好投资的证据。

期望值博弈并不比购买输家来得容易。与购买输家的策略相同，期望值博弈回报的期限也可能会很长，并且还可能冒着很大的风险：1、绩效不好的公司不一定都是管理不善的公司。它们中的一些公司由于长期处于不景气、见不到转机的行业，完全有可能在将来仍然绩效不佳。但是如果它们的经营状况良好的话，那么成功的几率可能会很高。换言之，只有公司有改进的潜力，才有可能看到股价的上涨。2、绩效不好的公司可能就是管理不善。如果公司的管理层地位很牢固，未来基本上不会有什么大的绩效改进。除非你有能力改换现行的管理层，否则你几乎没有什么办法。并且你还可能不得不接受这样的事实，在管理没有得到改善之前，你的投资组合可能变得越来越差，从而给这个投资组合造成了很大的伤害。当然还有其他的风险。

因此，购买输家股票或期望值博弈并不能保证我们会成功，这种策略也可能被证明是不切实际的。除非我们具备以下的条件，正如阿斯沃斯·达摩达兰教授所建议的：1、由于这种股票需要很长时间才可能恢复，所以必须具备多年持有该股票的能力；2、输家中的一些公司很有可能被淘汰出局，因此应该采用多元化投资策略，这样的话，你的总收入不会因为有些股票失去价值而变得极其不稳定；3、输家股票的坏消息可能特别多，比如资不抵债或管理混乱或决策失败，加上其他投资者抛售的力度加大，股价势必进一步深跌，持有意味着倍受煎熬。到后来，随着负面意见的不断升级，变得更难以坚持保留这些股票。这时候，就必须坚持自己的立场，并需要极大的勇气，以取得该策略的成功。建议只是建议，要做到却不易，因此投资确实不简单。