孙涤:巴菲特神奇投资配方解密

2014-01-22 11:30:35

运用高杠杆率来低成本融入资本,是“巴菲特配方”的关键之关键。巴菲特是从集团自家拥有的企业调剂融资的,从保险和再保险公司得到巨额浮存金(floats)支持,成本甚至比理论风险为零的美国国债还要低三个百分点。

——————————-

1995年底我在上证报辟专栏推介巴菲特,在国内尚属首例。至今有人在网上追忆此事,认为我做了件好事。为此有粉丝若干,说是我介绍巴菲特的投资理念和方法拯救了他们,感念到现在,并请我吃饭,还拿出那个小系列文章的相框裱装件,令我不免受之有愧。然而,当他们问起,巴菲特有没有具体的指引以便深入操作,我就无以应答了。这给了我一个负担,要去追寻巴菲特的投资配方。这个密方可说是金融投资界的“圣杯”,无数人曾打着强光探灯去探询。依我看,解密巴菲特配方,上个月在美国披露的一份研究报告可说庶几近之。今天在此择其要点,与大家分享。

巴菲特的诚信,在我看可以列为美国的榜首,可是当人们为此向他请教时,他总是语焉不详。连他的老友,桥牌搭档(A. Schroeder畅销书The Snowballs的作者)也抱怨说,老头老是像在点眼药水,一点一滴给得很吝啬。套用季羡林老先生的话,是“假话全不讲,真话讲不全”,毕竟,这是人家的赚钱博弈的法宝,怎能全讲?

不过,巴菲特的确是假话全不讲,他多次告诉大家,他的恩师格雷汉姆四十五年前就说,投资要有出奇的业绩并不需要出奇的招数。然而他的成就如此惊人,你要是当年投入$100 到巴菲特,今天起码成了$150,000,这一千五百倍的收益,真是绝无仅有的出奇。他的独门法宝从何而来,靠运气?靠他天赋的异禀?还是自己通过学习别人可以效法的?

研究学界认为是运气。1984年在格雷汉姆(和Dodd合著)的名著《证券分析》出版50周年纪念大会上,几个教授(包括今年的诺奖得主法玛)就争辩道,就算是丢硬币,输赢各半吧,连续押对18次的也总有那么几个,假如投资者足够的多的话(即218分之一,大约25万人里有一个)。巴菲特当时与会讨论,他的反诘是,就那么几个,怎么会都集中在格雷汉姆的门派里呢(所谓Graham-Doddsville)?我听了信疑参半,当时我在读博士课程一年级,我想以后巴菲特又会如何?又过了几乎有30年,我们今天回看,他可深了,继续“押宝”几乎全押对了,这种可能性是230分之一,1G里才会出现一次,不到10亿分之一,在统计概率里难道是站得住脚的吗?

另一种说法,是巴菲特天赋异禀,难道得到了什么“天启”不成?如若这样,倒不是什么好信息,不是对巴菲特的崇敬,而是对伯克希尔哈撒韦公司投资人的谶语,那我们可得留神了,老头已经八十有四,一旦辞世,股价岂不崩塌?

比较靠谱的思路,是认为巴菲特之能取得傲人的投资业绩,的确有他“独到的配方”在支撑,而这是能取法效仿,继承发扬的。找到这样的配方,将其纳入“常人常情常理” 的范围,是我们的信念,这个信念在Frazzini, Kabiller 和 Pedersen三位专家新近发布的报告里体现了出来(“Buffett’s Alpha”, 2013年11月第三版,我已请巴菲特俱乐部的同仁把它译成中文,以飨大众)。报告作者运用公开的数据详加拷问,得出的结论里最有创见的,是揭示出巴菲特的投资非常智慧地运用了高杠杆率来扩大投资效益。

我们这里择其要点来介绍:

价值投资理念的核心,在于挑选好企业和好股票:安全(低贝塔值)、价廉(低市净率)、优质(高成长且高分红),想来大家都已熟知,以巴菲特的话来说,买股票(stocks)同买袜子(socks)的道理,其实是一样的;他的投资组合里,上市公司的股票部分比自己拥有的非上市(或退市)企业的经营部分,回报明显高,表明巴菲特的选股能力比他挑选经营团队实有过之;

巧妙运用高杠杆率,不但使巴菲特的业绩远超大市和所有的基金,而且大幅领先价值投资派高手,他运用高杠杆率来低成本融入资本,是“巴菲特配方”的关键之关键。报告的第四部分有深入说明,那是作者的主要贡献。他们发现巴菲特的杠杆率奇高,达到了1.6:1,然而整体的实质风险却低而稳健。据测算夏普指數(用以衡量每单位风险所能换得的平均报酬率)仅为0.76(19%/24.9%),比市场的平均值0.39几乎高出一倍之多;

巴菲特是怎样做到这一点的?据研究报告第五部分介绍,他是从集团自家拥有的企业得到调剂融资的,从保险和再保险公司等得到巨额浮存金(floats)支持,成本甚至比理论风险为零的美国国债(T·-Bill)还要低三个百分点,并且在税的递延上他又省了大笔支出。

在逐年的集团年报中,巴菲特总不忘盛赞浮存金(预收保费)带来的好处。许多人都问起过我这究竟是什么意思,现在我们明白了,这是巴菲特之所以成就为巴菲特的关键之一,低风险的股票和高风险的杠杆运作互为背里,显著放大了他整个集团的盈利能力。

巴菲特的智慧、声誉、定力也不可小觑。他能总结出绝佳配方已是极不简单,更不容易的是他能数十年如一日勤加贯彻,绝不动摇。1998年至2000年,美国市场为互联网泡沫疯狂,伯克希尔哈撒韦公司市值下挫44%,同一期间大市却上扬32%,巴菲特跑输市场竟达76%之巨,但他照样稳坐钓鱼台,后院完全没混乱的迹象。要说巴菲特有何异禀的话,如此不可撼动的权威兴许也算一种吧。

(作者系美国加州州立大学(长堤)商学院教授,美国华裔教授学者协会(南加州)秘书长)

 承诺与声明

兄弟财经是全球历史最悠久,信誉最好的外汇返佣代理。多年来兄弟财经兢兢业业,稳定发展,获得了全球各地投资者的青睐与信任。历经十余年的积淀,打造了我们在业内良好的品牌信誉。

本文所含内容及观点仅为一般信息,并无任何意图被视为买卖任何货币或差价合约的建议或请求。文中所含内容及观点均可能在不被通知的情况下更改。本文并未考 虑任何特定用户的特定投资目标、财务状况和需求。任何引用历史价格波动或价位水平的信息均基于我们的分析,并不表示或证明此类波动或价位水平有可能在未来 重新发生。本文所载信息之来源虽被认为可靠,但作者不保证它的准确性和完整性,同时作者也不对任何可能因参考本文内容及观点而产生的任何直接或间接的损失承担责任。

外汇和其他产品保证金交易存在高风险,不适合所有投资者。亏损可能超出您的账户注资。增大杠杆意味着增加风险。在决定交易外汇之前,您需仔细考虑您的财务目标、经验水平和风险承受能力。文中所含任何意见、新闻、研究、分析、报价或其他信息等都仅 作与本文所含主题相关的一般类信息.

同时, 兄弟财经不提供任何投资、法律或税务的建议。您需向合适的顾问征询所有关于投资、法律或税务方面的事宜。