解读金本位之后的世界经济史

一方面，1990年日本泡沫开始破灭，当时仍然贬值着的美元推动着过剩资本逃离日本涌向东亚其它国家；另一方面，东南亚国家却在这个时候为国际游资的进入以欢迎的姿态敞开了国门。以泰国为例，泰国从1992年开始放宽乃至取消资本账户的管制，允许国内投资者通过曼谷国际银行获取低息的外国资金。不晓得当时的泰国政府是怎样的考虑，猜测起来应当是发展经济心切，且又抱着一种占便宜的心态。应该是又一次受到了低息资本的诱惑。

资本管制的取消，直接推动泰国的外债飞速增长。1992年泰国的外债还只有200亿美元，到1995年底就增加到了750亿美元，增加了将近3倍。在过剩资本的推动下，东南亚小龙小虎的经济繁荣开始加速，从实体经济的繁荣过度到泡沫。表现为股市上涨、房地产价格上涨、固定资产投资过剩。

（2）强势美元

然后此时的美国，在美元政策上正酝酿着一场重大变革。1993年，克林顿入主白宫。在克林顿政府的经济内阁成员里有鼓吹强势美元的鲁宾和萨默斯。从1994年开始，美联储重启加息周期，开始不断拉高联邦基金利率。1995年1月，鲁宾成为克林顿政府第二任财长。鲁宾的就职，标志着美国的强势美元政策正式出台。鲁宾反复强调“强势美元符合美国的国家利益”。1995年5月31日，美国联合日德等12国央行动用20亿美元资金入市，一举将美元对日元汇率推升至84.40的水平。在随后的4个月时间里，美国又联合其他国家对美元汇率进行了4次大规模干预。所以，是从1995年6月开始，美元指数结束了10年的疲软，止跌反弹，进入了持续近5年的上涨周期。

（3）东南亚金融危机

美元走强，逆转了国际资本的流向。1980年启动的5年强势美元是伴随着10年的发展中国家债务危机。在1995年下半年美国又一次启动强势美元之后，世界看到的是1997年的东南亚金融危机。通常是将东南亚金融危机与索罗斯等对冲基金联系起来。据报道，索罗斯和其他对冲基金从1997年2月份就开始对泰铢发起进攻，不断借入并抛售泰铢，买入美元。在对冲基金的攻击之下，1997年7 月2日泰国中央银行宣布泰铢放弃对一揽子货币但实际上是钉住美元的固定汇率、实行浮动汇率制。当天泰国铢应声下跌20%。由此拉开东南亚金融危机的大幕。原本光辉的东亚奇迹随即转变成破灭的东亚泡沫。

在1997.7-1998.7的一年里，泰国SET50指数下跌了64.0%，印尼的雅加达综合指数下跌了33.2%，韩国KOSPI 200指数下跌了47.3%，香港恒生指数下跌了51.5%。但是，可注意的是，同期美国S&P 500指数上涨了17.4%。

很少看到有人将东南亚金融危机与强势美元进行联系。更多的人描述这场危机是索罗斯这些“苍蝇”叮了东南亚国家这些“有缝的蛋”。好在我们已经回顾了80年代的发展中国家债务危机，也看到了东南亚国家在这次危机爆发前已经是外债债台高筑。很多人指出东南亚国家钉住美元的固定汇率制度是危机爆发的一个重要原因。在当时的强势美元大场景之下，东南亚国家将货币钉住美元，自然会是货币汇率高估，沦为索罗斯等的攻击目标。

但是反过来想像一下，当时的东南亚国家不采用固定汇率、没有索罗斯就能没事吗？如果当时东南亚国家是采用的浮动汇率制度，那么美元升值，他们的货币比如泰铢就得贬值。美元的加息和升值无疑将引爆另一场危机：债务危机。可以认为，这些东南亚国家在进入1997年时已经是处于砧板之地，伸头是被这个屠夫一刀，缩头无非是被那个屠夫一刀。

另外，现在再回过头去看，索罗斯对泰铢的攻击并不是那种霸王式的硬生生地强扭局势的气魄，我更愿意相信他当时的策略是那种滑头的坚守右侧交易原则的投机者在伤口上顺势插刀。理由是泰国股市的大跌是早在1996年1月就开始了，从1996年1月到危机爆发的1997年7月，泰国的SET50指数已经下跌了54.7%！所以，索罗斯的攻击其实是在泰国股市已经快跌到半山腰的时候才出的重手，打的是一场轻松的击溃战，而不是艰难的阻击战。

（4）互联网泡沫

日本泡沫的破灭、强势美元和东南亚金融危机，彻底扭转了国际资本的流向，资本从发展中国家倒流回美国。过剩的资本与当时美国萌发的互联网科技一结合，就产生了90年代后期的红红火火的互联网奇迹并进而演变成泡沫。

1993年，杨致远创建雅虎搜索网站，1996年4月上市，到1999年12月股价最多上涨8935%。1994年，贝索斯创建亚马逊网站，1997年5月上市，到1999年12月股价最多上涨7275%。网络的神奇和暴富的神话刺激了资本的疯狂追捧。风险投资、烧钱、市梦率、注意力经济等新名词诞生。没什么可多说的，神奇的科技倘没有资本的追捧是创造不了奇迹、也成就不了泡沫的。

5、2001-2007年，互联网泡沫破灭、次贷危机和再次贬值的美元2000年美国的互联网泡沫开始破灭。在2000年一年里，纳斯达克综合指数最多下跌了55.4%，可以用灾情严重来形容。2001年，小布什入主白宫，恰巧的是在2001年1月3日，美联储彻底调整货币政策立场，宣布降息50个基点（看到有评论说，克林顿政府离任时所留下的经济繁荣，其实已经只是表面风光，也许吧）。自此，克林顿政府启动的加息周期结束。

此轮降息一直持续到2004年初，美国联邦基金利率也从降息前的6.5%最低降低到1%。美联储持续不断的降息的累积效应扭转了强势美元，从2002年底开始，美元再次走上也许会持续长达10年的贬值道路。

但同时，美联储的快速降息，刺激了另一个泡沫的形成：房产泡沫。可以这么说，美联储的强力降息使美国经济从互联网泡沫快速过渡到了房产泡沫。从1974-2007年美国的联邦基金利率与美国新建住宅销售总额的走势中可以看到，联邦基金利率每一轮大的升和降都直接对应着美国房地产市场的衰和兴，并且联邦基金利率几乎总是走在前面。

很显然，最近一次美国房地产市场的繁荣是由克林顿政府所缔造的。但是小布什政府期间为了挽救互联网泡沫的强力降息将这种繁荣推向了泡沫。也许会有很多人站出来说，MBS、CDO等贷款证券化的金融创新和发明这种创新的不良投资银行、失去节制的房产贷款机构是美国的这次房地产泡沫的重要推手。也许吧，但是我始终认为，这些都只是具体原因，而并非根本原因。在联邦基金利率只有1%的环境中，即使没有这些具体原因，也一样会有其它的具体原因来制造这场泡沫的。

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