全球资本主义危机与中国

虽然对自由市场的信念仍处于上风，但事实上此一原则已经在全美范围之内得到接受，并已经在实行中。联邦储备委员会及其他的金融机关的任务是防止国内金融市场崩溃，同时在必要时成为最后贷款者。我很有信心他们能够履行他们的任务。但在国际舞台上，合适的金融机关却没有。我们拥有布雷顿森林协定之后成立的机构——即国际货币基金组织和世界银行，两者曾奋力适应瞬息万变的环境。但我们不得不承认，国际货币基金组织提出的各项方案未能成功地解决当前的全球金融危机，因此我们必须重新考虑国际货币基金组织的任务和运作方法。我个人相信，我们可能还要另外加设机构。今年年初，我建议成立一家国际信贷保险公司，但当时我们还未能看清楚资金回流会变成那么严重的问题，于是我的建议就无疾而终。我相信现在已经到了成立这样的一家公司的时候了。我们也要对各国的国家监督机关进行某种形式的国际监督。更进一步而言，我们也要重新思考国际银行体系和交换及衍生金融商品市场运作方式。中国的困境

中国大陆的银行向来受制于政治而非商业考虑，坏帐的严重比南韩有过之而无不及。中国大陆出口导向的经济，当竞争国货币贬值时，其竞争优势就会削弱。大陆商业地产的开发曾有过一段好光景，在亚洲危机爆发前夕，世界上有一半的起重机正在上海操作，流进的外资中约70%来自海外华人。现在，一切都告结束。

中国大陆最大的好处是人民币不能自由兑换，否则无论官方有多少外汇存底，都难保不被大锤击倒。以外币计算的应付款为数不小，象其它亚洲国家一样，其规模也没有可靠的公开数据。外资，尤其是华人资本，可能会开溜。如有机会，他们也可能利用期货交割替自己的投资避险。事实上，资金的管制给政府较充裕的时间来应付危局。

中国大陆试着利用这段时间来刺激内需。政府必须带给人民富裕，才能得以维系，这意味着8%的年经济增长率。但增长的引擎——出口和外资的流入被切断了。内需必须起而代之。政府祭出凯恩斯的老法宝，推动大型基础建设工程，并试图刺激房地产兴建。中国坚决不让人民币贬值有几个理由：中国大陆要维持世界性地位，与美国建立坚强的关系，并加入世界贸易组织；担心如果人民币贬值会遭到美国保护主义的反制措施；贬值也会伤害港币与美元的联系汇率制度，而当前的政府极欲实行其“一国两制”的理念，希望大陆能更象香港。香港是中国大陆国有企业民营化的工具，这些在香港上市的企业也就是港股中的红筹股。但香港股市也遭遇强大的压力，没有新公司在港上市，香港金融管理局还买进大量港股以稳定市场。大陆政府希望以限制进口和出口补贴来达到类似贬值的作用，但走私交易兴旺，尤其是军队经营的企业削弱了政策的威信和有效性。目前的政策是否奏效还有待观察。银行体系和国有企业的帐面持续恶化。外贸盈余因为走私猖狂而不真实。官方的外汇存底因为地下资金外流而仅能够维持。鼓励购买房产等于打击储蓄。银行原以储蓄来支撑千疮百孔的国有企业，这种作法无异于加重政府对人民的积欠而又刺激不了经济。激烈的结构改革是必要的，但因为担心引发社会不安而一再搁置。我曾预测中国会被资本主义危机击垮，这有可能正在发生，只是危机先由邻国点起。

预测未来

我现在要回过头来谈更大的全球性盛/衰过程。全球资本主义体系在1994年及1995年墨西哥危机时历经严格的考验，并从这“龙舌兰酒效应”中挣扎出来，变得更强壮。但就在这段时期内，全球体系的崩溃已开始进入加速期，经济景气也已变得不再是一件好事了。而持有墨西哥国库券的人在危机中全身而退这个事实，给俄罗斯国库券投机客树了一个坏榜样。转折点出现在1997年7月的泰国危机，它使资金流向逆转。我知道资本的盛宴完了，尤其是对俄罗斯而言，当时我也这么说了，只是我过度低估了问题的严重性。我当时预期俄国将发生的是像墨西哥危机那样的考验，而不是终结性的逆转。

一开始，逆转对位于中心的金融市场有利，其间的道理我已说过，中心的繁荣也给边缘带来希望。若以当地货币来计算，亚洲股市在再度下跌前，已收复了近一半的失土。这可解释为日暮时刻。逐渐地，位于中心的金融市场也开始转坏。一开始的侵蚀极其缓慢，共同基金的钱仍旧进大于出，但俄罗斯的崩溃触发疯狂抛售，这是市场谷底的特征之一，但还不是全部。我相信这是个假的谷底，就象亚洲危机在1998年初出现的假谷底一样。我预期有个50%的回升，但在反弹前，我无法排除进一步下跌的可能。市场终将下滑，进入全球性衰退。全球资本主义体系的解体将阻止复苏，衰退将恶化成萧条。

事情到底会如何发展，绝大部分取决于银行体系、投资民众和位于中心的金融主管机构的反应，可能的范围是在股市狂泻与经济前景长期不被看好之间。我想后者比较可能。国际金融体系的震荡可能逐渐减弱，被迫清偿的部分会被逐渐消化。紧张局势的主要来源之一是美元强势、日元疲软，而这已被修正。另一个问题的焦点是香港，看来似乎也已安度危机。俄罗斯元气大伤，利率即将调降，股价已低到足以吸引人进场的地步。民众只知道在长期看好的市场下跌时买进绝对有利可图，而在他们理解市场不会永远看好之前，总要花一些时间。

但假曙光之后跟着而来的是漫长的看空行情，就象30年代及亚洲目前的情况。民众不会逢低买进，反而会开始出清退场，把钱投入货币市场或国库券。财富效应有其杀伤力，而消费需求将会下滑。投资需求也会减弱，有几个理由：获利愈来愈困难、进口增加而出口衰退、较不知名的企业和不动产业融资变得日益困难。调降利率可缓和市场下滑的影响，只要全球资本主义体系能稳住，经济迟早会复苏。但它解体的可能性已大大增加。如果美国国内经济增长减缓，它容忍大幅贸易赤字的意愿自然降低，由此进而危及自由贸易体系。

我曾以为，亚洲危机会引导资本主义全面胜利，跨国企业将取代华人家族企业，而亚洲模式会融入全球资本主义模式中。这仍然可能发生，但由现状看来，如果他们由中心取得资金的远景消失，边缘国家更有可能退出全球资本主义体系。银行和组合投资人损失惨重，而且事情还没完没了。俄罗斯可能不会偿付以美元计的债务，印尼的损失也不容忽视。银行被股东惩罚，因为他们被暴露于风险中，他们不愿再扩大他们的承诺。只有国际性的政府联合行动可以在边缘注入资金。但看不出有什么国际合作的迹象。资本主义对“儒教资本主义”：胜利与危机

近二十年来，股份制公司愈来愈多，其规模和股东的权益也空前膨胀。经理在关心产品市场的同时，也关心股票市场。如果一定要选择，来自金融市场的信号甚至优于来自产品市场的信号，如果能扩张股东的权益，经理会毫不犹豫地卖掉公司的一部分或甚至于全部。他们以扩展利润为先，市场占有率其次。在日益一体化的全球市场中，不是兼并别人就是被别人兼并，高涨的股价在这两种情况中都对公司有利。他们的个人酬劳也愈来愈与公司的股价息息相关。这种变化在迅速进行整合的金融界特别明显。金融股的股价常为其帐面价格的数倍，可是这些金融机构的经理人仍在继续在收购股票，减少流通在外的股数以拉高其价格。

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